Me encanta tu proyecto... Llamame dentro de un par de años

El otro dia charlando con un emprendedor de una start-up interesante en un segmento que yo no toco, me comento de un inversor conocidillo en ciertos circulos y relativamente activo al que le habia presentado su proyecto y que le habia encantado pero que ahora no estaba dispuesto a invertir y que le llamase dentro de un par de años para reanalizarlo. Lo justificaba por su negativa vision de la situacion economica.

Por una parte me extraña que alguien dedique su tiempo a analizar proyectos si no piensa invertir en absoluto, y la respuesta pudo ser por "quedar bien" al ver que el desarrollo era insuficiente. Otra cosa es que en estos momentos el nivel de exigencia suba de forma importante para empresas de muchos sectores. Una posible explicacion es que muchos inversores utilizan el dinero generado por sus otras actividades para diversificar, y es posible que en estos momentos no solo no tengan flujos positivos si no ademas necesidades de financiacion.

Yo mismo soy bastante critico con la actual situacion economica y creo que vamos a vivir momentos duros, pero a la vez son momentos de grandes oportunidades y de gente brillante que esta haciendo grandes cosas de forma diferente. Hay que ser muy selectivo, cierto. Sin embargo creo que aquellos que invertian en planes de negocio hilarantes con un ingente apalancamiento en 2008 y ahora no ven ninguna oportunidad, deberian replantearse profundamente su estrategia.

Intenta no negociar sin una gota de gasolina

Esto es algo de sentido comun que sin embargo no siempre se estuctura correctamente. De hecho el otro dia estuve reunido con un start-up con dicha problematica a la que no sabian dar respuesta. Si se llega a esta situacion se puede analizar de varias formas. Desde el punto de vista de unos no hara falta ser demasiado agresivo en la oferta para llegar a un acuerdo. Desde el punto de vista de otros los buitres carroñeros detectaran la problematica y trataran de hacerse con los despojos. Lo ideal es ampliar fondos lo necesario hasta la siguiente ronda de financiacion y algo mas por si acaso, ganando tiempo. Sin embargo no siempre es ni facil ni factible. Tambien es verdad que por un lado resulta poco serio ampliaciones de capital continuas y da la sensacion de que no se sabe lo que se hace, y por otro estas ampliaciones que suelen ser esfuerzos muy importantes para fundadores y resto de inversores con capacidad de fondos limitada y no se producirian sin una clara expectativa de una nueva ronda de financiacion.

Otro punto conflictivo que se suele producir en estas situaciones es a que valoracion se realizan. Por una parte no seria normal a un precio mas alto que la siguiente ampliacion que puede ser muy agresiva negociando, y por otra uno demasiado bajo puede diluir a accionistas que no quieran o no puedan acudir, generando tensiones.

La solucion de libro es un prestamo participativo, que computa como fondos propios y por tanto mejora la situacion financiera, con una opcion de conversion con un descuento sobre la valoracion de la siguiente ampliacion de capital. En caso de que dicha valoracion, que habitualmente suele tener un cap, sea juzgada excesiva por el prestamista, este tiene derecho a recuperar lo prestado en dicha ampliacion a un tipo de interes primado. Naturalmente siempre hay un riesgo, que la empresa nunca consiga los fondos necesarios y se vea obligada a cerrar. Por ello las condiciones ventajosas, que deben ser mas altas cuanto mayor riesgo se asuma.

Alguno me dira que para eso basta con hacer un prestamo normal de los socios a la compañia, el cual se recupera tras la ampliacion de capital. No os podeis ni imaginar la incertidumbre que genera este tipo de planteamientos. Ademas, en el caso descrito ya te estas retratando. Si a ese precio tu no amplias capital ¿quieres que lo haga yo?.

Un porque hay que partir la banca

Un amigo me toma el pelo diciendome que ultimamente propongo solucionar cualquier problema partiendo, dividiendo o troceando a los protagonistas, como a las telecos en el post del otro dia. No es que tenga mentalidad de carnicero ni de destructor. Simplemente son empresas en mercados regulados que gozan de privilegios por ser sectores estrategicos, antiguos monopolios u oligopolios, impidiendo en gran parte la entrada de nuevos competidores, y por lo tanto los reguladores deben velar porque no se vuelvan a reproducir dichos monopolios ni oligopolios, teniendo que adoptar en casos extremos medidas para la reordenacion del sector como partir las compañias. En el sector de telecomunicaciones ha sucedido ocasionalmente como por ejemplo en EEUU y mas recientemente en Brasil.

No tenia claro como enfocar este post, especialmente en la parte divulgativa, hasta que encontre este otro de Gurusblog. Simplemente fantastico. Los graficos ayudan mucho a explicar con facilidad la problematica. Lo unico con lo que no estoy de acuerdo son algunas conclusiones, si no no escribiria este post.

Los que me leeis habitualmente ya sabeis que desde hace mas de un año vengo insistiendo en que una de las medidas para salir de la crisis, y no generar futuras, es romper lo que hoy en dia llamamos la banca universal. Para no tener que llegar a este punto hace mucho que el sector invento las murallas chinas, otra magnifica forma de autorregulacion. ¿Alguien se cree que funcionan?. Sed honestos. ¿Alguien puede considerar que en algun lugar del mundo durante un tiempo prolongado puede funcionar?. Imposible. Un auditor interno que conoci una vez me comentaba que a el le pagan por sospechar cuando no hay nada que incite a hacerlo. No importa a donde vayas siempre hay alguien que un espacio de tiempo lo suficientemente largo actua inadecuadamente en ausencia de control.

Imaginaos que creais una empresa y a los pocos años es un gran exito. Por necesidades de expansion decidis sacarla a bolsa y con lo que obtengais junto con financiacion bancaria acometer vuestros planes. Mirad el primer grafico del post de Gurusblog. La banca comercial te da el prestamo, la banca de inversion te prepara la salida a bolsa y el area de propietary trading simplemente opera con las acciones de la empresa sin que los otros dos le digan como vas. Podriamos llamarlo servicio llave en mano. A lo sumo, como no gusta concentrar riesgos, lo dividen entre varias entidades.

Simplemente por esto, por la imposibilidad real de que las murallas chinas funcionen deberian estar obligados a operar independientemente. Sin embargo el problema de verdad radica, a mi juicio, en la propagacion de riesgos y la posibilidad de poner a todo el sector en una dificil posicion y con necesidad de ser rescatados otra vez. La busqueda del crecimiento en el sector financiero empuja a que banca comercial tradicional se aventure en el terreno primero del propietary trading y posteriormente de banca de inversion, ya que si no se tiene en cuenta el riesgo en su justa medida es mucho mas rentable. Lamentablemente esto conlleva tambien que una parte importante del ahorro se destine a actividades no productivas.

La regla de Volcker lo que dice es que hay que separar la banca comercial tradicional del propietary trading. Dicha actividad no es negativa de por si. El problema es que el apalancamiento en el que se suele incurrir es enorme ya que los sistemas actuales de gestion de riesgos minimizan shocks puntuales en los que la entidad podria estar quebrada. Aunque al hacerlo desde un banco comercial, los depositos de los clientes pueden servir de garantia en momentos puntuales. Es decir, que se puede llegar a apostar con dinero de otro. Un ejemplo de esto es la famosa quiebra del banco Barings.

Como bien dice el post de Gurusblog, las entidades que peor lo han pasado son las que combinaban banca comercial y de inversion. Sin embargo, a mi juicio, no es debido al tipo de entidad si no a que el epicentro del terremoto financiero ha estado en la banca de inversion, y que la practica totalidad del sector, ex-Goldman, ha realizado apuestas equivocadas en cuanto al inmobiliario apalancandolas hasta niveles irracionales. Posteriormente, dada la magnitud de la catastrofe, se traslado al resto via el mayor credit crunch conocido en la historia moderna. Menos en este pais que tenemos un sector financiero 100% seguro.

Conclusion: la avaricia del banquero rompe el saco... del contribuyente. Y para que esto no pase hay que primero y fundamental limitar el apalancamiento maximo asumible por cualquier entidad (teniendo en cuenta filiales no consolidadas y resto de contabilidad creativa), y segundo separar todas las actividades del sector como banca comercial, de inversion, propietary trading, aseguradoras, gestoras de fondos de inversion y pensiones... como cortafuegos. Creo incluso que seria positivo prohibir las titulizaciones de la banca comercial pero igual aqui exagero.

Pero te pago en inmuebles

Hace unas semanas, analizando las estadisticas del blog con Google Analytics, vi que alguien habia accedido a traves del buscador con la frase "cambiamos empresas por inmuebles". Me parecio curioso pero no mas que otras rarezas que se producen. Sin embargo el otro dia me contaban que un familly office que negociando la compra de una empresa, al alcanzar un principio de acuerdo en el precio dijeron: pero te lo pago en inmuebles. Lo primero que pense es que era una oferta espantosa. Aunque con el paso del tiempo empiezo a ver sus bondades pese a que dista mucho de ser un escenario idilico.

Para el comprador supone cambiar unos activos en estos momentos no muy deseados por otros con un potencial de revalorizacion bastante mayor en un plazo mas corto. Consigue mantener el nivel de liquidez, punto basico ya que preven inyectar parte en la empresa y no quieren estar en manos de la banca. Cambian el perfil de inversor "pasivo" en inmuebles y participaciones empresariales por el de gestionar una empresa, mas riesgo. No apalancan la compañia, cosa ademas bastante dificil en estos momentos.

Para el vendedor supone recibir un activo que necesita tiempo para monetizar. Sin embargo si los activos son de calidad y la valoracion ajustada es una forma de poder obtener un precio mayor y no tener que estructurar los cobros aplazandolos en el tiempo, como es habitual hoy en dia. Y sobre todo posibilita una operacion que si no nunca se realizaria. A cierto tipo de vendedores les puede cuadrar.

Siguiendo el razonamiento. ¿Economia del trueque para participaciones empresariales?. Seguramente algunos la usaran para cambiarse varias a precios estratosfericos y obtener beneficios ficticios. Otros para algo util de verdad.

¿Que hacer cuando el de enfrente no quiere escuchar?

Mucho se habla de la imposibilidad de obtener fondos hoy en dia por parte de los emprendedores y de las cuantiosas perdidas de muchos inversores que estan lastrando la posibilidad de levantar nuevos fondos. En parte es logico porque si esa es la tarjeta de presentacion... Sin embargo existen unos seres en la mitad cuyas empresas se autodenominan casas de M&A o boutiques, dependiendo del tamaño. Y aqui hasta la fecha si que ha habido crisis, al menos en las que se dedican exclusivamente a este negocio.

El otro dia charlando con un excelente profesional de una boutique me comentaba una anecdota muy divertida llegando a la conclusion de que el libro que se titula algo asi como nunca aceptes un no por respuesta, ha hecho mucho daño en este pais. Claro que es verdad que es mucho mas comodo que entender que puedes estar equivocado.

Me contaba que hacia poco tiempo habia estado con una empresa demandante de fondos, ya me gustaria saber cual, que debia de tener una importante trayectoria, estar bien dirigida... y con un enorme activo oculto. Mas que enorme, descomunal tenia que ser para poder justificar remotamente la valoracion a la que querian incorporar un socio financiero. Para mas inri, no buscaban dinero para nuevos proyectos si no que era para mejorar su posicion de circulante, que hoy en dia no es mas que una forma de encubrir perdidas ya que digamos que las partidas principalmente de inventario y clientes hoy en dia pueden necesitar alguna pequeñita correcion para alcanzar algo de verdad. Ni que decir tiene que dichas ofertas no llegan al mercado porque no hay nadie que pueda defenderlas.

Me decia que tras un primer vistazo inicial tuvieron una reunion para fijar los objetivos, absolutamente descabellados, y tuvieron que rechazar el mandato. Supongo que seguiran buscando a alguien que les diga que si a todo y les cobre por un servicio con resultado imposible. Personalmente creo que, al menos en el ambito profesional, las verdades son fundamentales para conseguir el exito.

Cooperativa financiera

Ultimamente se habla mucho del sector financiero. Del informe de Moodys, de las fusiones de las cajas de ahorro, de que son la primera inmobiliaria del pais, de lo que nos va a costar sanearlo... Sin embargo de lo que parece que se ha dejado de hablar es de lo que han dejado de hacer: dar credito. Da la sensacion de que todos hemos asumido ya que muchos de los bancos y casi todas las cajas se van a convertir en entidades zoobies a la japonesa y unicamente van a estar interesadas en desapalancarse.

La realidad empresarial en este pais es bien distinta. Muchismas compañias tienen una ingente necesidad de liquidez y se encuentran con una banca inflacionista que impone unas condiciones leoninas, con unos margenes estratosfericos, cuando por el otro lado sigue recibiendo toda la liquidez que necesita del BCE al 1%. Y eso cuando no corta lineas de credito, cosa que sigue sucediendo. Sin embargo tenemos magnificas empresas innovadoras, exportadoras... que necesitan seguir invirtiendo para apuntalar su futuro y el sector financiero simplemente no esta. ¿Que estan haciendo las grandes empresas?. Emitir deuda en mercados organizados. No es que los mercados de deuda sigan cerrados, si no que nuestros intermediarios habituales se han salido del negocio. Si quieres comprarte un coche y todos los concesionarios de tu ciudad han cerrado ¿que haces? ¿lo dejas o te vas a otra ciudad a comprarlo?.

Obviamente esto mas facil decirlo que hacerlo. Las grandes empresas tienen magnificos profesionales financieros, tienen rating, son conocidas, emiten un tamaño minimo muy elevado... Alguno dira que para eso ya tenemos las sociedades de garantia reciproca, pero lamentablemente en este entorno tampoco pueden funcionar bien. Al fin y al cabo, te avalan frente a bancos y cajas pero el problema es el mismo: los bancos y cajas no estan. El credito que hoy por hoy esta disponible se encuentra en los mercados financieros. Y la manera de llegar a el es emitiendo titulizaciones de emprestitos empresariales. Todos somos conscientes de que las titulizaciones tienen bastante mala fama hoy en dia y que algunas hipotecarias y otras de prestamos al consumo van a tener un resultado final nefasto. Sin embargo esto no es porque el vehiculo sea malo si no porque el contenido era basura.

¿Y quien debe asumir este papel?. Los mejor posicionados son las propias entidades de garantia reciproca que pueden facilmente crear fondos de titulizaciones y emitirlas. Pero no se pueden hacer trampas al solitario: deben ser de empresas solidas, punteras, rentables... la creme de la creme, que podran financiarse bastante mas barato que ahora y abordar nuevos proyectos. Naturalmente todo esto requiere ratings, emisiones, bookrunners... pero merece la pena. Suponte ahora que eres el director financiero de la empresa y le llamas al gestor del banco para comunicarle que que vas a devolver ciertos creditos ya que vas a recibir fondos de las titulizaciones que entre otras cosas tambien te van a permitir pasar parte de la deuda de corto a largo plazo aumentando el fondo de maniobra. Lo primero que te dira es que es una pena, que llevais muchos años trabajando juntos, que quieren seguir haciendolo, que cuentes con ellos para cualquier cosa... mientras puedes escuchar como descorcha la botella de champan. Las entidades financieras en este pais tienen la absoluta necesidad de desapalancarse, lo cual quiere decir que sus clientes les devuelvan anticipadamente los prestamos para poder pagar ellos a sus deudores. Y la mejor forma de hacerlo es emitiendo titulizaciones las propias empresas o agrupaciones si no son lo suficientemente grandes. Los bancos no pueden hacerlo, no tienen ninguna credibilidad en que van a poner dentro.

Ya lo habia comentado en otros posts sobre temas paralelos: la excesiva bancarizacion que sufrimos en este pais lastra nuestra competitividad. Trata de abarcarlo todo y dificulta en lo posible el pleno desarrollo de mercados financieros desintermediados y el capital riesgo.

Dime lo que financias y te dire lo que seras de mayor

Todos somos conscientes de que el dinero es finito. No hay para todo y el discriminar su uso y el del resto de recursos es lo que se llama dirigir o gobernar, en cualquier ambito en el que realice. Todos somos conscientes de que los puestos de trabajo los crean los empresarios, aparte de los funcionarios que los pagamos entre todos. Todos somos conscientes en que vivimos en un mundo globalizado y que tenemos que competir con los productos y servicios provenientes de los paises con mano de obra mas barata a base de I+D+i y diseño. Todos somos conscientes que para mejorar debemos invertir dinero, que puede venir de los beneficios empresariales, ahorro de las familias, sector publico originado por impuestos o del extranjero.

¿Que debemos exigir a cualquier gobierno en el plano economico?. Por lo menos crear las bases para que el sector privado pueda desarrollarse al maximo (hay quien cree en empresas publicas, hay quien no). Y para esto hace falta invertir prioritariamente en educacion, en investigacion basica, en infraestructuras, en comunicaciones... crear marcos juridicos e impositivos estables para permitir una mejor planificacion de los agentes economicos... Y tambien ¿por que no? discriminar positivamente de cara a una mejora de la sociedad.

Bajo mi punto de vista nunca podemos responsabilizar al sector publico del bajo nivel de inversiones en nuevos proyectos o nuevas empresas. Si que les podemos achacar que pongan trabas a que estas se produzcan e incluso que no ayuden en este fin, pero la responsabilidad ultima solo puede ser de la iniciativa privada.

En el contexto actual tenemos multitud de empresas que no solo no estan generando beneficios si no que necesitan fondos no tanto para nuevos proyectos si no para poder sobrevivir por sus problemas de circulante - perdidas reales. El ahorro de las familias disminuye y el sector exterior en vez de seguir financiando nuestro crecimiento pide la devolucion de su dinero via no suscripcion de nuestra deuda privada (no se emite mas porque no de podria colocar). El sector publico mientras drena liquidez del sistema sin acometer el necesario recorte de gastos. Y gran parte del sector financiero esta compuesto por cajas y bancos zoombies.

Sin embargo el ahorro no es algo que se cree de un año para otro. Esta implementado en inmuebles, deuda publica, deuda privada, acciones, fondos de inversion... ¿Por que entonces existiendo un importante ahorro acumulado no se pueden financiar facilmente los nuevos proyectos empresariales que nos puedan crear riqueza a todos?. Muy sencillo porque esta penalizado frente a las otras alternativas de ahorro. ¿Quien de vosotros ha ido a ingresar un dinerillo en el banco y le han ofrecido una participacion en un start-up?. Alguno me dira que ya existen los fondos de capital riesgo. ¿A quien se lo han ofrecido en algun banco?. Otro me dira que el problema es su liquidez. ¿Acaso no se comercializaron fondos de inversion inmobiliarios?. Otro me dira que el riesgo asumido es mucho mayor. ¿No habra un precio al que compense asumir dicho riesgo?.

Debemos comprender que tenemos un grave problema de canalizacion de nuestro ahorro. Es absolutamente urgente cambiar el marco legal-fiscal para atraer nuestro ahorro domestico a donde se puede crear riqueza. Si inviertes en una accion cotizada ¿cuantos puestos de trabajo se crean en esa empresa?. Si no es en una ampliacion de capital ninguno, y le estas proveyendo liquidez al vendedor, posiblemente extranjero.

Hay gente que desconfiara de que un incentivo fiscal pueda tener efecto. Sin embargo existen estudios sobre como la deduccion por compra de vivienda fue un factor importante en la burbuja inmobiliaria, como los flujos de entrada y salida de los fondos de inversion tienen su efecto en las bolsas, o el desarrollo de la industria fotovoltaica en base a las primas... Reconozcamoslo, los incentivos fiscales nos vuelven locos.

Otra gente dira que eso es para ricos. Tambien. La gente mas pudiente probablemente operara en un tamaño de empresas mas grande y probablemente seran compradores de otras mas pequeñas con otra tipologia societaria. Y asi se conformara el lado financiero del ecosistema necesario para cambiar nuestro modelo economico.

¿Acaso no tenemos las habilidades necesarias para conseguirlo?. Mira las de capital riesgo, o si prefieres las mas mediaticas como Dad, Grupo Intercom, Aiei... las redes de business angels... Existen grandes oportunidades y buenos profesionales del sector. Solo hace falta un gobierno con vision para fomentar la canalizacion del ahorro a la actividad productiva.

Ayudemos a nuestro financiador a financiarnos

El otro dia se me ocurrio juntar a unos amigos que no se conocian entre si para charlar sobre financiacion, dos empresarios uno mas tradicional y otro de un start-up, y dos banqueros. El resultado el obvio para todo el mundo menos para mi. Mantuvieron siempre un nivel bastante elevado de educacion pero no por ello dejaron de decirse muchas verdades a la cara ni de tener en ciertos momentos actitudes mas propias de forofos de futbol que de serios profesionales, que lo son. Lo que expondre a continuacion son mis conclusiones, muchas de ellas ya las tenia antes, y que seguramente ninguno de ellos estara de acuerdo cuando acepto tesis de la parte contraria.

Lo primero es tratar de entender lo que es la financiacion bancaria. Si tu vas a un banco para que te financie el proyecto que ya tienes en desarrollo pero todavia no has generado ningun cliente de un software revolucionario que se va a convertir en un block-buster, la entidad financiera te lo analizara con mucho cariño pero logicamente dudara del acierto de tus previsiones, temera que un nuevo competidor te saque del mercado en poco tiempo... Si otra persona va a solicitar un prestamo para, poniendo el la otra mitad del dinero, comprar un carrito para vender helados en invierno en Alaska, el planteamiento les va a gustar mucho mas. Esto es obvio, si ambos proyectos fracasan el banco va a poder vender el carrito que estara en garantia del prestamo y ya que solo ha puesto la mitad de lo que costo, seguramente recuperar la totalidad del prestamo.

Luego la primera conclusion es muy simple: al banco le da igual lo que te pase, lo unico que le importa es que le puedas devolver lo que te ha prestado. Naturalmente desea que todo te vaya bien, como tambien desea la paz en el mundo, pero todo aquello de que se preocupan por ti es lo que deberia aparecer en los diccionarios cuando encuentras el vocablo eslogan. Y los sucesivos analisis que te hacen, el conocer cual es tu situacion... es para velar por su posicion. Aqui seguramente algun banquero estara indignado con mis palabras. Para rebatirle me permito utilizar el argumento de la charla con mis amigos sobre las miles de empresas a las que les han cortado las lineas de credito, no encarecido si no cortado, los bancos que tanto se preocupaban por ellos. Sus gestores de cuenta estaban con las manos atadas, la situacion economica esta muy mal...

La segunda conclusion es que el banco quiere garantias: un inmueble, la maquinaria, el aval de los socios, una cuenta de resultados recurrente y una trayectoria solida, los derechos de un futbolista... lo que sea donde agarrarse y que sea de una cuantia muy superior a lo prestado para poder prestar a largo plazo. El circulante suele ser mucho mas sencillo salvo momentos realmente complicados como los actuales. El riesgo asumido por descontar papel comercial o similares es bastante reducido. A veces uno piensa que se les ha olvidado lo que es el negocio bancario tradicional: tomar a corto y prestar a largo, salvo para inmuebles.

Estamos en un pais financieramente extraño donde la bancarizacion de toda la actividad financiera es muy elevada: hay pocas empresas en bolsa, pocas empresas colocan deuda privada en mercados financieros, el capital riesgo es relativamente pequeño, apenas existen redes de brokers financieros que den prestamos competitivos... nuestro sector financiero pese a sus crisis ha conseguido tener un gran exito, la banca extranjera tiene una cuota de mercado muy limitada y tenemos algunos bancos casi globales. Por ello, en muchas ocasiones nos vamos a ver obligados a interactuar con ellos como unico interlocutor valido y es necesario conocer su forma de pensar para poder llegar a acuerdos.

Para la banca el modelo ideal es financiar compras de activos a las que luego se les va a sacar un rendimiento, pese a que puede ser menos rentable, simplemente porque a sus ojos este es un modelo que conlleva un riesgo menor. Esto es facilmente constatable al ver como las promotoras inmobiliarias, empresas concesionarias... o incluso clubs de futbol para la contratacion de importantes jugadores, han sido preferentemente tratados por el sector financiero, aunque los precios de algunos activos en garantia han colapsado posteriormente. De hecho en la cadena de valor de la construccion residencial, curiosamente, muchos de los que han salido mejor parados han sido los promotores que son los que han asumido un mayor riesgo y han llevado a cabo ciertas practicas dudosas, ya que han podido intercambiar deuda por activos a una valoracion desde mi punto de vista injustificable. Y con esto llegamos a una conclusion importante: nuestra estructura productiva tiene mucho que ver con la mentalidad de nuestro financiador. Si queremos modificarla y avanzar en el I+D+i con cientos de start-ups que creen empleo de valor añadido, deberemos poner las bases para que la iniciativa privada cumpla ese funcion fuera de lo que es hoy en dia el sector financiero.

Intentando entrar en un terreno mas practico, y entendiendo la forma de pensar de quien queremos que nos un prestamo, la forma de ayudarles a que nos ayuden consiste en crear activos y valorarlos, de entre la amalgama de cosas que hay en la empresa. Y con esto no me refiero en absoluto a ciertas practicas tan habituales antiguamente de activar todo gasto de forma absolutamente injustificable. Me refiero a poner en valor ciertos activos de tal forma que nuestro interlocutor sea capaz de percibirlos tal y como son. Por ejemplo, algo que me ha sorprendido ultimamente ha sido comprobar como una empresa que ha comprado la marca de otra que ha quebrado, competidor directo, y se ha hecho con sus numeros de telefono, no hace mas que recibir pedidos que justifican con creces dicha inversion. Una marca, una buena, vale dinero y probablemente mucho. No seria ninguna tonteria que se estableciesen tasadoras de marcas, al estilo de tasadoras inmobiliarias, que diesen una valoracion anual a dicho activo.

Otro tipo de activos que se pueden poner en valor puede ser un contrato a largo plazo. Firmarlo pese a que conlleve un descuento importante, puede no solo garantizar cubrir gran parte de los costes fijos durante bastante tiempo si no que tambien facilitar en gran parte la financiacion de la empresa. Y no olvidemos la posibilidad de hacer un spin-off del I+D+i de la empresa dando entrada a un socio financiero que en parte la financie y que en parte la ponga en valor. No vale tu primo con un prestamo que tu mismo le des, cuanto mas reconocido mejor, y en ciertos momentos le consideraras un tocapelotas.

Este tipo de actuaciones y muchas otras permiten que tengas activos visibles a los ojos de un banco y mejorar tu capacidad de financiacion, aunque siempre poniendo activos en garantia y con un descuento sobre su valor teorico muy importante. Aun asi, naturalmente siempre es necesario que generes la expectativa de un flujo de dinero recurrente para pagar los prestamos porque el banco prefiere no ejecutarte nada, quiere su dinero.

El MAB como objetivo vs instrumento

Una de las importantes quejas de la comunidad inversora en este pais, y en parte tambien de los emprendedores, es que el MAB no esta funcionando todavia como los mercados similares de otros paises. Es un enorme handicap ya que la imposibilidad de poder sacar suficientes empresas a bolsa y a unos multiplos similares a los de otros paises detrae una gran cantidad de capital que iria destinado a financiar nuevas empresas.

Si analizamos superficialmente el porque de esta situacion llegamos a conclusiones curiosas. No es un problema de tecnologia ni de que la empresa que gestiona el mercado de un mal servicio. Comentandolo con gente que trabaja directa e indirectamente en este "habitat" aprendemos que el grueso de los inversores individuales en acciones lo hacen por proximidad. Por ejemplo en este pais hay muchos mas inversores en Telefonica que en China Telecom, lo cual financieramente podria ser una eleccion bastante dudosa. Y que prefieren empresas grandes, conocidas, con buena trayectoria y amplia liquidez en el mercado a otras mas pequeñas independientemente de sus perspectivas y valoracion. Con lo que nos quedan fundamentalmente inversores institucionales y al parecer una masa heterogenea de familly-office, especialistas... Y al haber poco interesado en invertir retrae las salidas a bolsa y la problematica se retroalimenta.

Si ademas tenemos en cuenta la globalizacion actual y que cotizar es un negocio electronico, ¿que ventajas tiene sacar a bolsa una empresa en la de aqui, en la de Australia, en la de Chile o en la de Finlandia?. Hoy en dia las principales empresas dueñas de las mas importantes plataformas de cotizacion estan en proceso de concentracion mundial. Dentro de unos años podemos esperar que queden no mas de tres grandes operadores que no se si mantendran los diferentes mercados o trataran de integrarlos en uno solo. Por ello me sorprende que mucha gente defienda el instrumento, el MAB, y no el objetivo que es el permitir atraer capital para salidas a bolsa y que exista un eficiente mercado secundario. Tambien es verdad que algunos con los que he hablado en parte se ganan la vida con ello.

Tal y como yo lo veo, es mas importante grupos de expertos (casas de analisis, brokers... como lo quieras llamar) que analicen las oportunidades de inversion para cualquier tipo de inversor, nacional o extranjero, ya que lo que nos interesa es que fluya el capital de cualquier tipo a financiar nuestras empresas de futuro. Y aunque parezca mentira el analisis tambien tiene un componente local fundamental. Una forma de conseguir cambiar nuestra "estructura productiva" es que las administraciones decidan que sectores son los que van a tener futuro dentro de treinta años y sean generosos en las subvenciones para mejorar nuestro nivel de vida. Como yo soy bastante exceptico en los resultados de dicho analisis, a ver quien hace treinta años se le pasaba por la cabeza lo que representa internet hoy en dia, me conformo con que el sector publico ponga las bases e incentive para que la iniciativa privada se pueda jugar su dinero financiando empresas y tecnologias hoy inimaginables.

¿Que es eso de la visibilidad?

Ponte en situacion: quieres vender una empresa o buscas un socio para la tuya pero no estas consiguiendo que nadie te tome en serio. Algunos te han dedicado muchisimo tiempo y al final te han ofrecido una cantidad o te han exigido un porcentaje que solo es posible si quieren aprovecharse de ti, con la consiguiente indignacion por tu parte. Conseguir captar fondos en estos momentos esta muy dificil. Con el ultimo que has tratado has llegado al mismo estadio y has conseguido un puntito de complicidad que es el deseable para cualquier relacion de socios. Ya sabeis que no vais a cerrar la operacion y te permites hablar a tumba abierta con el y te das cuenta de que de verdad cree que la empresa no vale mas, considera que las previsiones son demasiado optimistas, que el riesgo es desmedido... igual que los anteriores. ¿Como es posible que ningun inversor sea capaz de ver la realidad?. Muy simple, en la parte inversora no hay visionarios y si mucha gente tambien con experiencia de inversiones fallidas. Tambien queda alguno de los hiper-agresivos que tuvieron cierto auge y ultimamente estan de capa caida.

Todo inversor necesita fe, lo cual puede sonar a cachondeo. Pero tienes que poder creerte que las previsiones se pueden cumplir o superar. Hay mucho analisis detras pero al final, al tomar la decision, siempre hay un componente de fe. Esto es mas visual en las primeras rondas de start-ups, habiendo llegado algunas a no vender ni un solo euro al constituirse para crear una nueva tecnologia que no llego a buen puerto. Cuando un inversor habla de reducir el riesgo muchas veces quiere decir reducir este componente de fe al minimo posible, tal y como comente en un post anterior. No hay nada que le guste mas a un vc que invertir en una empresa con demanda estable, crecimientos moderados y sin necesidad adicional de inversiones, apalancarla un poquito, y practicamente no tener que hacer nada para que genere rentabilidad. Esto es visiblidad y el caso extremo es una concesion. Por ello si quieres vender y tratar de maximizar el precio cuando el comprador no lo ve, y te lo puedes permitir, primero haz las inversiones necesarias tu mismo, demuestra que hay mercado y que la empresa llega a los niveles de rentabilidad descritos y ese sera el momento en que mas te van a pagar, ya que has reducido el riesgo notablemente. Hoy en dia en vez de inversiones productivas el enfoque para muchas empresas es empezar un build-up.

¿Que haces cuando el de enfrente tiene una vision radicalmente diferente a la tuya?. Facil, negociar. Consiste en buscar puntos de encuentro en los que el resultado sea suficiente para ambos. Si uno gana y el otro pierde malo, porque al final el que se considere agraviado no remara en la medida de sus posibilidades. Todo se reduce a tres opciones: o aceptas algo inferior a lo que consideras justo, o partes de una cifra baja pero con la opcion de que sea mayor si tu escenario se cumple, o sigues solo y tratas de cerrar la operacion cuando sea mas visible. Y todas ellas se pueden complicar hasta la saciedad.

Llevando el caso al extremo siempre se puede tratar de cambiar activos deprimidos por otros igualmente deprimidos. Es como el chiste de aquel que vendia su perro por un millon de euros y un dia su vecino, al verlo solo, le pregunta si al final lo consiguio, respondiendo este que si, que consiguio un magnifico trato al cambiarlo por tres cachorros de gato de medio millon cada uno. En este sentido ¿cambiarias un porcentaje de tu start-up por una vivienda?. O incluso mejor ¿le darias una opcion sobre un porcentaje de tu start-up a cambio de un alquiler con opcion a compra por la misma cantidad y siendo el precio de la opcion el mismo que el del alquiler?. Habitualmente la respuesta es que no, ya que lo nuestro siempre vale mas. Y volviendo al area empresarial siempre puedes analizar una fusion, pero vigila que tenga sentido.

Una medida mas para potenciar empresas

El otro dia Jesus Encinar nos deleito con un gran post titulado 3 medidas para potenciar el desarrollo de empresas de tecnologia. En el plantea unas medidas, muy acertadas a mi juicio, desde el punto de vista del emprendedor. Quisiera aprovechar la ocasion para añadir una desde el punto de vista inversor.

Las start-ups y muchas pymes, aparte del circulante, se financian solo con equity o, a lo sumo, con financiacion ajena avalada, que viene a suponer asumir el mismo riesgo. Es verdad que existen subvenciones y prestamos subordinados, bienvenidos sean, pero estas suelen requerir una inyeccion de capital para ser concedidas. Luego la conclusion es muy simpley obvia: para que halla mas start-ups tambien debe haber mas capital destinado a ello, mas inversores.

Parece que una de las eternas reivindicaciones de que todo inversor que destine su dinero a este segmento, independientemente de su naturaleza juridica, va a poder gozar del mismo marco fiscal que las entidades de capital riesgo, se va a implementar en un plazo razonable. Sin embargo, pese a que yo mismo lo he reclamado en infinidad de ocasiones, considero que el planteamiento queda cojo. Por ello mi propuesta es que ademas de esto, las perdidas que obtengamos por inversiones en este tipo de empresas sean compensables con la tributacion de cualquier otro impuesto. Y con esto no me refiero a que por ejemplo una persona fisica pueda compensar el 18% de la perdida generada, si no que tanto empresas como personas fisicas compensen el 100% de las perdidas con las cuotas liquidas, con el efectivo neto a pagar de cualquiera de los impuestos que les toque pagar.

Esto supondria un realmente importante estimulo fiscal que podria hacernos avanzar de una vez por todas en la direccion correcta. No olvidemos que una de las principales tragedias de la burbuja inmobiliaria ha sido que el supuesto atractivo de la inversion ha implicado que ingentes cantidades de capital y endeudamiento no han estado disponibles para financiar proyectos de futuro.

Un punto clave a clarificar es en que tipo de empresas se podria invertir para obtener dichos beneficios fiscales. Y aqui es donde me voy tirar piedras contra mi propio tejado, añadiendo el debate que tenemos actualmente en el sector. No es lo mismo invertir en una empresa que no tiene endeudamiento para sustituir el capital y apalancarla en dos tercios del Enterprise Value, todavia tolerable, sin que se busque desarrollar la empresa ni crear nuevos puestos de trabajo, que en un start-up que no puede tener financiacion ajena y cuyo objetivo es crear nuevas tecnologias, puestos de trabajo... Estamos metiendo en el mismo saco cosas que son radicalmente diferentes, algunas que son realmente beneficiosas para la sociedad y otras cuya logica es la pura avaricia habiendo llegado a apalancar empresas rentables hasta poner su existencia en riesgo con la connivencia de un sector financiero obsesionado por los bonus de los que toman las decisiones. Y logicamente hay ciertas actuaciones que no pueden pretender mantener beneficios fiscales.

Por ello mi propuesta iria destinado a beneficiar a inversores en empresas de nueva creacion, que no pertenezcan a grupos industriales, que generen un minimo de puestos de trabajo en un plazo determinado, que tengan actividad, que inviertan un minimo en activos fijos o activen gastos de investigacion... independientemente que luego todas las empresas gocen de las deducciones por inversiones en I+D+i, reinversion de beneficios...

¿Por que no estamos viendo infinidad de debt-to-equity swaps?

El otro dia un pequeño gran empresario, de esos miopes que no ven ningun brote verde en ciertos sectores, tan miope como yo, me preguntaba como saber cuando era el momento de tirar la toalla. Lo primero que hice fue tratar de animarle a el como persona. Posteriormente tuvimos un largo, profundo y enriquecedor debate sobre muchas facetas empresariales con el objetivo de poder marcar unas pautas basicas. Sin embargo, pese a ayudarle a estructurar su pensamiento y apreder yo mucho de sus experiencias, me insistia en que con eso no iba a poder negociar con las diferentes partes. Y entonces es cuando trate de definirselo financieramente: la empresa debe seguir adelante siempre y cuando tenga un Ebitda positivo sin necesidad adicional de inversiones, tanto en fijo como en circulante, o podamos darle una vuelta a un flujo de caja libre negativo en un plazo razonable y que este sea lo suficientemente elevado como para pagar las nuevas perdidas acumuladas hasta que entre en positivo y generar rentabilidad. Lo demas son trampas al solitario. Otra cosa es que la inversion realizada hasta la fecha por los accionistas y los prestamistas ya no valga apenas nada, pero que ese apenas nada puede tener futuro.

Siguiendo el razonamiento, si la empresa no es capaz de pagar su deuda ni refinanciarla, nos encontramos con un negocio que vale menos que la deuda que se obtuvo para montarlo. Esto, desgraciadamente, no es demasiado inhabitual. Son compañias que necesitan una importante inversion inicial y las expectativas son demasiado altas. Sin embargo pueden ser empresas rentables una vez que los que aportaron capital y financiacion acepten la situacion. Lo curioso de esto es que lo normal es que ninguno de los implicados acepte su verdadero rol.

Si como hemos dicho el negocio vale menos que lo que se invirtio y se endeudo para ponerlo en marcha, y ya se han tomado todas las medidas previas de desinversion en activos no estrategicos, ventas de activos y alquiler de otros mas baratos, negociacion con proveedores, sindicatos... es obvio que ni el capital ni el endeudamiento financiero valen lo que se puso. Y como la deuda tiene prioridad de cobro el capital puede valer perfectamente cero. Luego la empresa le pertenece a los acreedores. ¿Y que hacen estos?. En la practica totalidad de las veces dejacion de funciones. En las entidades financieras cohabitan diferentes seres con visiones radicalmente distantes y que dependiendo del ciclo tienen su momento de gloria. Hoy en dia todavia los analistas de riesgos son los reyes y que a nadie se les ocurra llevarles la contraria. Otros reyes menos conocidos son los de recuperaciones, los que deciden como negociar y cuanto aceptan por cada credito o prestamo fallido. Y lo tienen muy claro, solo quieren cash.

La legislacion actual de concursos de acreedores, hecha por abogados y asi funciona, tiene como uno de los objetivos principales la continuidad de la empresa afectada. En base a ello, promueve quitas de los acreedores tanto ordinarios como financieros protegiendo a los accionistas que son los que han permitido que el equipo gestor lleve a la empresa a la situacion actual. Sera porque no soy abogado pero no le encuentro logica alguna. Ademas si tenemos en cuenta que el 95% de las empresas que entran en concurso acaban cerrando, en la practica esto no es mas que una forma de tratar de liquidar ordenadamente.

De la misma forma que las entidades financieras se estan enladrillando comprando inmuebles de gente que no les puede pagar la hipoteca antes de que se conviertan en fallidos, tiene mucha mas logica financiera que conviertan parte de los prestamos irrecuperables de empresas que sin endeudamiento tendrian futuro en participaciones de capital, si lo prefieren prestamos subordinados para evitar manifestaciones de trabajadores a las puertas de sus sedes, previa reduccion de capital para asumir perdidas con la consiguiente cuasi-expulsion del accionariado actual, y cambio del equipo gestor. Es decir, que si la empresa tiene futuro, no necesita mas inversion y el problema es que no puede pagar sus prestamos, el camino correcto es aguantar el chaparron, reestructurar y venderla dentro de unos años. Y si lo quieren hacer bonito pueden crear sociedades de capital riesgo que den prestamos subordinados a empresas con las que ya tengan riesgo abierto, es decir cambiarse el prestamo de bolsillo colgandose a la vez medallas de como estan apoyando a las empresas, e incluso con el aplauso sindical. Negociar con el accionariado actual deberia ser bastante sencillo y como mucho se les podria ofrecer una pequeña opcion sobre la cuantia de la venta posterior.

¿Que es lo que estamos viendo hoy en dia?. Por un lado prestamos de patada a seguir, es decir, renovacion de prestamos sin que las cosas cambien asumiendo todo el riesgo las entidades financieras ya que el equity vale cero para no tener fallidos hoy (dentro de unos pocos años el refran de moda sera: el que vale vale y el que no a banquero). Por otro lado amenazas constantes por parte de las empresas a que si no les renuevan la financiacion van a presentar un concurso de acreedores y no van a recuperar practicamente nada. Y por ultimo mi favorito, terceros que se ofrecen a recapitalizar la empresa poniendo poco dinero, sustituyendo al accionariado actual y gestionando la compañia, previo renovacion e incluso ampliacion del riesgo bancario ademas de una sustancial quita, que se hacen con la empresa por dos duros. Y a los años la venden y la totalidad del beneficio es para ellos. ¿Habra alguien en este pais que halla leido lo que ha pasado en General Motors y en otros tantos cientos de debt to equity swaps menos conocidos?.

Google Wave para la plataforma inversora

Acabo de ver el video de la presentacion de Google Wave. Reconozco que habia leido alguna reseña muy positiva pero tambien es verdad que era de gente muy entusiasta con las novedades tecnologicas, con lo que partia de un ligero excepticismo. Y no puedo evitar reconocer que estoy realmente impresionado con lo que esta plataforma puede aportar al incremento de la productividad. Pero de esto mejor que os hablen los expertos en tecnologia que habran captado muchos mas matices y posibilidades a futuro que yo en un primer vistazo.

A cada paso en la presentacion me he convencido mas y mas que supera lo que yo tenia en mente para la plataforma inversora que comente para articular un pledge fund para volumenes bajos hoy en dia. Vale, es verdad que hay que probarlo antes, pero bastaria con la integracion con otros productos de Google como Google Sites (al que si le añaden plantillas mejor) para lograr todas las funcionalidades que yo considero necesarias y mejoraria lo que yo conozco hasta ahora (puede haber productos mas adecuados, no conozco todo el mercado). Si acaso le añadiria videoconferencia para grupos con la posibilidad de compartir documentos y presentaciones, tecnologia que Google ya tiene y al parecer utiliza internamente, fruto de una de sus adquisiciones. Lo que es una pena es que no podremos probarlo hasta dentro de unos meses. Igual este año se puede crear algo.

Me viene a la cabeza una pregunta que me hizo hace tiempo un amigo sobre que era eso de Saas, software as a service. Le respondi, que bajo mi punto de vista, es el software que una compañia te provee y que le pagas en funcion de su uso, y que otras como Google te lo dan gratis, claro que ellos se financian con publicidad. ¿Podra llegar algun dia en que todo el hardware, software y telecomunicaciones tanto personales como empresariales este subvencionado o incluso totalmente pagado por la publicidad que recibimos?.

¿Y por que no valoramos las acciones como a los futbolistas?

Ayer estuve tomando un par de cervezas con un amigo futbolero, solo dos, pese a las conclusiones que has sacado tras leer el titulo del post. Es abogado, muy bueno, pero con una ligera frustracion porque desde hace muchos años le hubiera gustado ser agente fifa y representar futbolistas. No conozco nada de ese mundillo y me cuentan que es muy dificil entrar. Tambien quiso ser astronauta de pequeño.

En varias ocasiones hemos comentado aspectos de inversiones en futbolistas y el es un total partidario de que se creen fondos de inversion dedicados a comprar derechos de deportistas. Deben exitir en algun pais, incluso me cuenta que algun equipo de la liga española se apoya en inversores para comprar jugadores. Personalmente creo que seria un producto un poquito arriesgado donde el papel del ojeador de talentos, ademas de la suerte con las lesiones y que entre la pelotita son factores clave. No lo llamaria producto financiero, claro que tampoco a otros que hoy en dia tienen ese calificativo.

Entrando en materia, me explico que muchos clubes de futbol de cantera venden los derechos sobre los mejores jugadores en virtud de los años que les quedan de contrato (no pueden vender al jugador ya que la esclavitud se abolio) a otro equipo de una categoria superior pero se reservan un porcentaje de las plusvalias que obtiene si lo traspasa a un tercero. En muchas ocasiones dicho traspaso lleva tambien incorporada la citada clausula sobre las plusvalias a un cuarto equipo, lo que crea una cadena. Me comentaba de ciertos equipos de formacion muy modestos que habian recibido muchisimo dinero para su tamaño al haber tenido la suerte de contar con un jugador que se convirtio en una estrella, y que ademas cambio varias veces de equipo. Tambien me dijo que no tenia sentido retener al jugador, salvo que esperases una oferta mucho mejor en poco tiempo, ya que el siempre querria irse y progresar.

Traduciendo esto al mundo de las inversiones en empresas no cotizadas, y centrandome es este caso en los start-ups:

- Puede tener todo el sentido del mundo que un business angel acepte un precio mas bajo cuando venda su participacion en un start-up si se le ofrece a la vez un porcentaje de las plusvalias que el comprador pueda obtener cuando venda. Y para el comprador tambien ya que reduce su precio de adquisicion. Ademas, dichas plusvalias no tienen porque calcularse sobre el precio de la transaccion si no que puede ser sobre uno superior reconociendo el riesgo asumido. En realidad se esta variabilizando parte del pago en un entorno en el que los resultados son inciertos.

- Podria llegar a estructurarse de tal forma que hasta los Friends, Family & Fools pudiesen obtener rendimientos de hasta una supuesta salida a bolsa. No te pierdas el magnifico post de Alejandro que es complementario a este.

- Podria permitir exits mas rapidos manteniendo una opcion de rendimientos futuros. Esto no es ninguna tonteria ya que posibilitaria incrementar la velocidad de reinversion del dinero dedicado a start-ups multiplicando su efecto.

- Muchas veces los business angels aportan muchisimo en las fases iniciales. Como es normal, a medida que va creciendo, la empresa tiene otras necesidades y lo mas conveniente para ella es la sustitucion de parte del capital. Sin embargo, es muy habitual que si estan convencidos de su futuro dichos business angels no quieran vender demasiado pronto. Esto facilitaria el entendimiento.

- Deberia analizarse el introducir valoraciones independientes en los diferentes puntos de la cadena. En entornos de confianza como con Friends, Family & Fools, o incluso con ciertos business angels, esto puede no ser necesario, pero cuanto mas arriba mas tiburon encuentras.

Nunca te asocies con nadie, debe ser malo

El otro dia vi en television una reseña informativa sobre la enesima protesta de un grupo de productores del sector primario sobre la diferencia del precio que ellos obtienen al venderlos y los que se cobran al consumidor al final de la cadena. Tienen toda la razon del mundo, es un abuso que se debe producir en algun momento entre los intermediarios y los detallistas finales... ¿Y que hacen para remediarlo?. Hasta donde llega mi conocimiento protestar. Puede que realicen muchisimas otras actuaciones pero no parece que tengan mucho exito.

La teoria dice que cuando tu cliente tiene una gran capacidad de compra y hay bastantes productores similares, la relacion de intercambio no puede ser muy buena. Para tratar de remediarlo hay dos estrategias basicas que son mejorar tu posicion competitiva frente al resto de productores o diferenciarte. La segunda ha sido recientemente sobre explotada y hoy en dia existen certificaciones de origen de practicamente casi todo. Muchas de ellas carecen de sentido economico y no nos olvidemos que al fin y cabo no es mas que tratar de crear una marca, lo que deberia conllevar un importante presupuesto de promocion y publicidad que en muchos casos no se da, y en otros se sigue una estrategia profundamente equivocada en cuanto al cliente objetivo atacado.

Con respecto a la competencia con el resto de productores, los hay que intentan ganar la batalla en costes incorporando innovaciones tecnologicas. Sin embargo, esto pese a ser un acierto es dificilmente mantenible en el tiempo por si sola. En otros paises hay magnificos ejemplos de cooperativas agricolas que han conseguido tanto mejoras en costes via central de compras, incorporacion de nuevas tecnologias, racionalizacion de la produccion... como en la capacidad de negociacion y apertura a nuevos mercados. ¿Y aqui? ¿Cuantas hay y de que tamaño son?. Parece que existe una especie de alergia a perder autonomia frente al hago lo que quiero cuando quiero aunque sea menos rentable y mi subsitencia este en juego.

Pero esto no es exclusivo del sector primario. ¿Cuantas cadenas de tiendas y en que sectores han sido formadas por asociacion si excluimos el electrodomestico o supermercados? ¿Y cuantas de ellas han dado el paso de una especie de cooperativa o central de compras comun a una unica empresa fusionandose entre todas y aprovechando todas las sinergias posibles?. Las principales cadenas de servicios provienen de explotar y desarrollar un concepto probado exitosamente. Tampoco varia mucho en el sector industrial donde los principales movimientos corporativos son adquisiciones y principalmente se permite la entrada de socios financieros para financiar el crecimiento con la idea de recompra o en la sustitucion del accionariado.

Resulta inconcebible como en una situacion economica tan complicada y con una erosion tan importante de margenes, con tantas pymes familiares sin sucesion a menos de diez años vista, con un problema de tamaño que dificulta las inversiones, la innovacion, la internacionalizacion, la profesionalizacion... no estemos asistiendo a una carrera de fusiones en todos y cada uno de los sectores. Es verdad que muchos de los dueños-gestores actuales son de otra generacion en la que se primaba mas el mando yo y hago lo que me da la gana, con mas o menos arrogancia, escuchando o no al equipo, y la jubilacion forzosa post-fusion no les apasiona. Tambien es verdad que muchos directivos no propietarios ni se les ocurre proponer algo asi, por muy beneficioso que sea, siempre y cuando no tengan garantizado su sillon, como si fuesen politicos. Por eso en muchas ocasiones es vital un asesoramiento estrategico a la propiedad, siempre y cuando este alineado con sus intereses.

Optimismo inversor renovado

No falla, mires donde mires, hables con quien hables, el mundo vuelve a ser de color de rosa. Vale, exagero un poquito, pero es verdad que la comunidad inversora en general esta considerando seriamente que estamos cerca de pasar el peor punto de este ciclo economico y que, desde luego, el riesgo sistemico de que todo el sistema saltase por los aires y volviesemos a la economia del trueque se ha desvanecido. Lo cual no invalida el escenario de que para muchas empresas lo peor todavia este por llegar y que incrementos mas pequeños del paro sigan siendo incrementos con el consiguiente drama social que parece que tiene que ser en un pais muy lejano porque aqui casi todo sigue igual.

Incluso la bolsa sube, pero no voy a hablaros de eso que me seria mas facil explicaros el funcionamiento del triangulo de las Bermudas. Voy a comentar la enorme cantidad de dinero que esta fluyendo destinada a inversiones en empresas no cotizadas. La idea es la misma, la percepcion de que estamos a punto de pasar lo peor y que se pueden negociar precios que impliquen valoraciones muy atractivas. Es verdad que habra que financiar todavia una etapa de flujo de caja negativo en empresas "normales" o, al menos, muy reducido. Y que si la situacion financiera lo permite, que no es facil, la mejor estrategia es un build up.

Analicemos a los actores principales, tratando de verlo desde fuera para ganar objetividad. Simplificando, los capitales riesgo siguen en su dicotomia habitual. Aquellos que fueron muy agresivos invirtiendo los ultimos años, en general, no tienen liquidez para muchas mas aventuras mientras se dedican a hacer cruces en la lista de participadas. Les queda una larga travesia en el desierto, animada quizas por nuevos entrantes que se dediquen a comprarles a precio de saldo sus inversiones como timidamente se empieza a percibir al otro lado del Atlantico, y devuelvan dinero a sus inversores con resultados pavorosos. Los que supieron esperar y no pagar precios ridiculos siguen trabajando a ritmo lento, muchos esperando una confirmacion de la mejora economica como banderin de salida. Pero en general, con el mismo dinero en el sistema ya que si no se vende no hay mas dinero para comprar. La captacion de nuevos fondos, lo poco que he oido de primera mano, por ahora floja. Los habituales de esto con pobres resultados en sus diferentes areas y las instituciones financieras saneando balances. La eterna esperanza de que fondos de inversion y de pensiones dediquen una pequeña parte de su patrimonio a este area, una quimera hoy en dia. Los familly office, aquellos que no provienen de ladrilleros, entusiasmados pero con la bolsa ya que segun sus criterios de rentabilidad-riesgo-liquidez, esto es un chollo. Los pequeños inversores, salvo los habituales, ni se les conoce ni se les espera.

Conclusion: todos mas contentos, pero por ahora las proximas inversiones provendran de los de siempre. Tambien hay quien lo ve un poquito peor.

Plataforma inversora

Este post sigue al de Como se podria articular un pledge fund hoy en dia. En esta ocasion me centrare en una posible plataforma tecnologica que ayude a abaratar los costes al maximo y que cubra las necesidades descritas. Alguno pensara que ya existe software especifico como Angel Soft. Recordemos que el enfque en este caso no es que cubra la necesidad de los inversores profesionales en este segmento, si no las de aquellos "amateurs" que quieren coinvertir con inversores experimentados pero sabiendo donde meten su dinero y tomando la ultima decision.

El punto fundamental es que sea la unica via de un reporting muy completo. Por eso debe tanto contener los informes previos a una posible toma de participacion hechos por los analistas-gestores-inversores profesionales, como los de la evolucion de la compañia que suelen realizarlos ellas mismas. Adicionalmente seria conveniente reuniones online periodicas para comentar la marcha en general. La legislacion actual no permite ni consejos de administracion ni juntas generales por videoconferencia pero si se puede tener una reunion informal con los accionistas que informe de todo lo relevante por este metodo y que los representantes de los accionistas, los inversores profesionales, acudan a las reuniones legales. Desde el punto de vista tecnico esto no es mas que paginas webs con videos y documentos office almacenados, acompañados de videoconferencias. Otras funcionalidades interesantes para mas adelante podria ser tanto la posibilidad de poder realizar las peticiones de numero de acciones deseadas al entrar en una nueva empresa, como incluir algun mecanismo de compra-venta que inicialmente podria ser simplemente el poder publicar el interes en comprar o vender acciones de algunas de las participadas y firmar un contrato privado electronicamente que luego pueda ser elevado a publico.

Un aspecto especialmente interesante es que la plataforma no tiene porque ser exclusiva de un grupo. Es decir, una vez que este en marcha podria albergar grupos totalmente independientes a cargo de diferentes inversores profesionales en el que cada uno que tuviese intereses en sus diferentes campos respectivos como internet, biotecnologia, energias renovables... Podria monetizarse con publicidad no intrusiva y patrocinios, ya que los usuarios al ser inversores activos serian targets muy apetecibles para entidades financieras y articulos de lujo. Naturalmente manteniendo como prioridades la privacidad y seguridad de los datos.

Naturalmente la pertencia a estos grupos las decidiria el inversor profesional a cargo. Se le solicitaria la adhesion y solo el lo decidiria. El flujo de informacion seria principalmente unidireccional en cuanto a nuevas oportunidades y evolucion de las participaciones. Si un socio quisiese aportar un proyecto se dirigiria al inversor profesional quien lo evaluaria y veria si lo ofrece al grupo. Esta es una de las grandes ventajas, que lleva un "sello de calidad" en el que no solo ha sido validado si no que los profesionales se juegan su dinero en el. Por eso esto no es una red social, hasta cierto punto me da igual quien coinvierte conmigo dentro de unos parametros de buen hacer y honorabilidad, ya que el que realmente aporta en una organizacion de este tipo es el inversor profesional. Hoy en dia el networking esta muy de moda, pero seamos sinceros, gran parte de lo que algunos llaman networking no vale absolutamente para nada.

Otro punto interesante es la posibilidad de una mini central de compras en cuanto a servicios juridicos, auditorias, financiacion... ya que desde cierto punto de vista se le puede considerar como un club de compras, un poco sui generis.

Lo mas prometedor de todo es que excelentes inversores profesionales como Alejandro o Rodolfo han manifestado publicamente su impresion positiva sobre este enfoque inversor. De hecho ambos dos lo tenian en mente antes de que yo lo publicase.

Condonacion de deudas, integracion vertical

Una buena comida acompañada de una buena botella de vino, solo una, y una tertulia posterior con expertos en sus respectivos campos puede dar con infinidad de propuestas para solucionar los problemas del mundo. En este caso hablamos de las deudas incobrables y si la unica salida era su condonacion, en sus diferentes ambitos.

Todo empezo con un mini analisis de la situacion macroeconomica mundial centrado en el endeudamiento de EEUU que podemos ver aqui. Vemos como China es su principal acreedor, pero no por operaciones de comercio, si no que es el mayor tenedor de bonos de deuda publica norteamericana. ¿Como es esto posible? ¿Acaso no tienen necesidades internas en las que invertir u otros activos para mantener reservas?. La realidad no es otra que ha sido otro mecanismo para mantener un tipo de cambio artificial de su divisa frente al dolar y permitir el dumping que llevan practicando las ultimas decadas. Al parecer, aprendieron bien de los errores de los "tigres asiaticos" que dejaron que su divisa se apreciara con el crecimiento de sus economias y luego llego la devaluacion y la crisis del 98 de la que tanto tardaron en recuperarse. Las posiciones de los fondos soberanos de los paises exportadores de petroleo podriamos considerarlas mas de lo mismo, al haber creado un cartel para distorsionar el precio del crudo al alza. Por lo tanto podemos considerar que parte de las deudas son de origen abusivo e inmoral.

Y aqui es donde llega la idea chocante, ¿deben los principales acreedores de los EEUU condonarles su deuda?. La primera reaccion no puede si no articularse en palabras con un epiteto malsonante. Sin embargo si lo analizamos detenidamente, el principal cliente, el principal consumidor tiene problemas y ya no nos va a poder comprar. ¿A quien le vendemos?. Esto de la globalizacion es muy jocoso porque ya no valen los optimos locales. Todos estamos interconectados. Y si hemos jugado a sangrar a nuestro cliente vendiendole petroleo a un precio desorbitado o haciendole dumping con un tipo de cambio absolutamente infravalorado para conseguir la deslocalizacion de sus empresas a nuestro pais, tenemos un problema. Porque a su vez, nosotros hemos basado toda nuestra economia en su capacidad de compra. Se puede argumentar que nosotros le timabamos pero que no somos los responsables de su situacion actual. Si eso fuera cierto, da igual, estamos donde estamos. ¿Y ahora que?. Condonar por condonar tampoco. ¿Le compramos activos?. Desde luego no nos va a revender Alaska, ni el Golden Gate, ni las bases en el extranjero. Como mucho la deuda de terceros paises con el, pero esto si que es papel mojado. Y ahora pedimos una nueva moneda mundial. ¿El amero?. Hay que darse cuenta que la condonacion conseguiria que la situacion se estabilizase antes y habria que exigirle unas garantias como mayor control para que esto no vuelva a pasar, y mantener las "ligeras ventajas" que tenemos ahora durante unos años para que ese dinero nos revierta y nos permita progresar. Too big to fail.

Traslademos esto a la realidad empresarial. ¿Deben las empresas solventes, al menos las que estan excesivamente capitalizadas (si queda alguna) condonar las deudas a sus principales clientes?. La primera vez que oi a un empresario lamentarse porque un cliente importante cerraba pense que le habia dejado un pufo importante. La realidad es que perdia a su principal cliente e iba a tener problemas para subsistir. Al poco tiempo tambien se vio obligado a cerrar. Pero antes de condonar podemos aplicar otras medidas como tratar de comprarle activos o capitalizar la deuda en una ampliacion de capital. Naturalmente, siempre y cuando el cliente tenga futuro. Este puede ser un magnifico momento para integraciones verticales hacia adelante, fusiones empresariales o reestructuraciones sectoriales. Porque el 100% de cero, creo que sigue siendo cero. Es curioso como muchas empresas hoy en dia buscan capital cuando lo que necesitan son sinergias, y reestructuraciones.

Suponte ahora que eres un start-up del entorno de internet que estas consiguiendo mantenerte a flote y todavia no sabes como. Habra clientes, suponiendo que no te bases solo en publicidad, que ya no contraten ni/o paguen tus servicios. Si tienes un coste marginal de produccion cero, y si tienes otros ingresos para seguir la actividad, ¿por que no darle el servicio gratis a cambio de un futurible?. Por ejemplo dos años gratis si me contratas los siguientes cinco a una tarifa premium. El cliente pensara que igual no sale adelante y priorizara los costes actuales, y tu ya tienes esos ingresos perdidos.

Por ultimo, no me resisto a comentar una teoria muy extendida que dice que no debemos socializar las perdidas y que no lo debe pagar quien no las ha generado. Precioso, muy poetico, pero todos sabemos que el mundo no funciona asi. De la misma forma que construir un edificio lleva mucho esfuerzo y derribarlo unos pocos cartuchos de dinamita en los lugares indicados, el artificiero no tiene el dinero para compensar al resto. Muchos de los que sostienen esta teoria en voz alta intentan conscientemente manipular a la gente.

Como se podria articular un pledge fund para volumenes bajos hoy en dia

El otro dia Alejandro nos volvia a obsequiar con otro magnifico post, estos que son food for thought, de los que a mi tanto me gustan. En el se planteaba la posibilidad de facilitar la coinversion a posibles pequeños inversores en proyectos empresariales de capital semilla. Hasta ahora no conozco ninguna experiencia exitosa en este ambito ya que las economias de escala son muy importantes en este punto, la confianza en el equipo gestor fundamental, y la iliquidez posiblemente para muchos años una de las principales barreras de entrada. Lo mas cercano que he podido ver es la comercializacion de participaciones en algun vehiculo de capital riesgo o similar.

Sin embargo hoy en dia ya tenemos algunos familly offices, business angels y algunos pequeños capitales riesgo operando de forma profesional en tramos de financiacion reducidos, por debajo de medio millon de euros por operacion. La coinversion entre estos y la apertura a "minoristas" podria facilitar el mejor intento consistente visto hasta ahora de cubrir el verdadero gap que se encuentra entre dicho medio millon y un millon de euros. Para esto se supone que ya tenemos las redes de business angels, que ahora se supone que van a recibir una importante promocion por parte de las administraciones. Lamentablemente en dichas redes lo que escasea son los business angels, porque un inversor con dinero no es un business angel. Necesita importantes conocimientos empresariales, idealmente en inversiones, saber negociar... Con lo que lo habitual es que en este tipo de foros encontremos gente interesada que nunca dara el paso siguiente, y a la vez a los pocos business angels les da igual que inviertan porque en realidad no aportan.

Esta misma gente es muy dificil que invierta a traves de un fondo de capital riesgo o alguna estructura similar ya que suelen querer saber a que se destina su dinero y encontraran alguna inversion alejada de su criterio, lo que acrecienta la desconfianza inicial. No os podeis imaginar la cantidad de fondos o similares en los que los inversores estan absolutamente indignados con sus gestores preguntandose como es posible no solo que se hayan materializado si no que se hayan estudiado alguna de las operaciones. De ahi, que una forma interesante de abordar este problema es a traves de un pledge-fund. Simplificandolo mucho, se trata de una especie de "club" cerrado, formado por miembros con interes real de invertir, en el que se contrata a analistas que estudian propuestas de inversion, y una vez cerrados los acuerdos preliminares se ofrece a los miembros que deciden si invierten o no, y la cantidad maxima que estarian dispuestos cada uno de ellos. Posteriormente hacen el seguimiento, estan en los consejos y negocian las desinversiones. Las participaciones suelen estra sindicadas y los contratos suelen ser los tipicos en este tipo de operaciones. Uno de los mayores handicaps de este tipo de organizaciones es que son caras y si se van a dedicar a inversiones de cantidad reducida puede no salir rentable, ya que para que puedan salir los numeros van a ser necesarias muchas, lo que hace mas dificil un seguimiento minimamente serio. Sin embargo, si se crean "adosadas" a un capital riesgo, familly office o grupo de business angels, este alto coste de los analistas ya esta incurrido y puede distribuirse de forma totalmente asumible.

Si analizamos el segmento de internet, DAD seria uno de los candidatos idoneos. Rodolfo Carpentier lleva muchos años en esto y tanto en el consejo de administracion como en sus socios principales hay bastantes empresarios del sector. Muchos de ellos tienen su propio blog, que tambien funciona como metodo de originacion llegando a conocer multitud de proyectos en sus fases iniciales. Apenas conozco su cartera de participadas pero de lo que se, algunas de ellas prometen. Habitualmente, segun su blog, invierten un maximo de 250.00 euros por proyecto y los socios suelen invertir mas por su cuenta. Si a esto le añadimos un pledge-fund de, digamos 50 miembros que esten interesados en invertir 10.000 euros por proyecto en 10 oportunidades diferentes, la "nueva comunidad" podria perfectamente financiar rondas de hasta un millon de euros, y centrarse en las dos primeras que, teoricamente, son las mas rentables. Otros candidatos a crear algo similar podrian ser el propio Alejandro, Canaliza y otros cuantos menos conocidos en diferentes segmentos.

Para crear esa comunidad que crezca en el tiempo y se convierta en algo realmente potente, hay unos puntos basicos:

- Dejar muy claro a los posibles inversores que pueden perder todo lo puesto, y no con un pequeño disclaimer que necesita un microscopio para ser leido, si no avisandoles que la mayor parte de los proyectos no saldran adelante o no se recuperara lo invertido, y que con unos pocos que si lo hagan la rentabilidad puede ser muy importante.

- Escoger inicialmente un maximo de 50 miembros con interes real, una capacidad economica minima, si es posible que puedan aportar algo al colectivo...

- Crear mecanismos de reporting, a ser posible online para abaratar costes.

- Dejar claramente definidos los criterios de porcentaje de inversion. Por ejemplo cada uno de los tres tipos de inversores tienen derecho a un tercio del total, y si otra parte no lo hace en su totalidad a suscribir su parte alicuota restante. Idem en cuanto a inversores particulares.

- Lo obvio: una unica voz en las participadas con uno o varios consejeros, tag-along frente a terceros, drag-along interno...

- Mecanismos de liquidez que permitan evitar suspicacias: por ejemplo si un inversor dentro de la comunidad quiere vender, y siempre que haya comprador interesado, recibiria un 50% del precio de la ultima ronda de financiacion. En la siguiente ronda, en caso de que primero el comprador haya obtendido un 30% de tir, y segundo descontando el 50% restante y un 30% de tir adicional para el vendedor, se podrian repartir los beneficios adicionales, si los hay, con un ratio 80/20.

El objetivo de este ejercicio teorico es encontrar mecanismos que permitan cerrar el gap de financiacion partiendo siempre del objetivo irrenunciable de buscar inversiones rentables, y conducidas por profesionales. Adicionalmente los inversores podrian ir creciendo en su formacion financiera, ser los embriones de futuras entidades de capital riesgo, y un espejo para otros muchos posibles inversores.

No me gusta tu producto

Hace relativamente poco tiempo coincidimos un pequeño grupo de inversores viendo una posible oportunidad. Conocia a todos menos uno. Tras la reunion, nos quedamos comentando nuestras impresiones y esta persona nos dijo que no estaba interesada porque no le gustaba el producto y que el nunca lo usaria. Supongo que esto descarta que invierta en ninguna empresa de comida para perros. En serio, me imagino que queria decir otra cosa o que le entendi mal. Sin embargo, a veces si que te encuentras gente que confunde que le guste el producto con que le guste a los clientes potenciales de su mercado objetivo, y el producto en si con la idoneidad o no invertir en la compañia.

Que el producto satisfaga mas al cliente objetivo de alguna manera o con algun detalle es una condicion necesaria pero no suficiente. Recuerdo un amigo que sostenia que lo del Ipod era flor de un dia. Segun el, alcanzaron una importante cuota de mercado por llegar los primeros, incorrecto, pero que en cuanto los japoneses, coreanos, chinos... ensamblasen una memoria flash con unos auriculares no tenian nada que hacer. Le falto incorporar al analisis pequeños detalles como el diseño y la usabilidad, entre otros. Mi amigo no tiene ningun mp3, solo escucha musica de la radio cuando conduce, y probablemente por ello no es capaz de apreciar la diferencia: no tiene esa necesidad. Por eso existen los estudios de mercado y las due dilligence comerciales.

Lo que resulta increible es que muchisimas empresas no sean conscientes de que con lo que ya tienen y cambiando pequeños detalles son capaces de satisfacer necesidades de otro tipo de clientes, abarcando otros mercados y multiplicando la facturacion. Sin embargo les falta lo basico, el conocimiento del cliente y de las nuevas soluciones que les pueden aportar. De ahi que estemos ya viendo como empresas punteras que aguantan en este entorno economico esten comprando fuerza comercial y cartera de clientes a otras de otros sectores a los que pueden atacar, que desgraciadamente estan sucumbiendo en este entorno. Pero para saber hacer esto, es necesaria una importante reflexion previa que mucho directivo no esta preparado para hacer.

En el caso de un emprendedor un buen producto no es suficiente. ¿Cuantos proyectos de empresa no han podido salir adelante por que el cliente no esta dispuesto a pagar lo suficiente para que sea rentable? ¿O porque carecen de un equipo con suficientes habilidades (que no experiencia) para salir adelante? ¿O porque han llegado al mercado antes de tiempo?...