jueves, 26 de noviembre de 2009

Derivados sobre participaciones empresariales

El otro dia hablando sobre la idea de crear un pledge fund y su plataforma inversora con un par de expertos del area, uno de ellos me decia que seria realmente interesante el poder tener a medio plazo un mercado interno de participaciones empresariales y otro de derivados sobre ellas. La verdad es que lo del mercado electronico no lo veo. Una cosa es comprar y vender acciones en una bolsa de valores y otra que esto pueda hacerse segun las clausulas limitativas de los estatutos de cada sociedad y no digamos de los pactos de socios, algunos de los cuales son realmente sibilinos. Lo de derivados suena ya a ciencia ficcion, pero como mercado, no como realidad.

A mucha gente se le quedo grabada la frase de W. Buffet que decia que los derivados son armas de destruccion masiva. Y esto no es cierto, o al menos es incompleto. El problema no es el derivado en si, si no su utilizacion y fundamentalmente el apalancamiento que se permite, ademas de poder vender algo que no es tuyo. Simplemente eliminando estos dos puntos obtenemos magnificos instrumentos que permiten reducir el riesgo, aumentar la liquidez y esquivar ciertas clausulas exageradas en pactos de socios.

Para explicar esto me remontare a un ejemplo real de cuando los grandes bancos y cajas de este pais tenian carteras de participaciones industriales, y ademas daban credito. Como dichas carteras eran permanentes en el tiempo no podian venderlas para comprarlas mas baratas ni viceversa, por lo que se dedicaban a operar con ellas en derivados de tal forma que como eran activos diferentes no computaban como acciones de las empresas y mantenian el mismo porcentaje siempre. ¿Informacion privilegiada?. No, existian murallas chinas y ganaban mucho dinero porque eran realmente buenos.

Los derivados sobre participaciones empresariales de empresas no cotizadas ademas de las stock-options de directivos existen, no son comunes, pero los hay. Es siempre un acuerdo entre las partes, sin que tenga que involucrar al resto si esta bien hecho. Suponte que eres un accionista minoritario de una y que quieres vender pero es dificil llegar a un acuerdo con todos y el pacto de socios limita la transaccion de una forma no deseada. Siempre vas a poder vender una opcion sobre esa participacion a otro socio o un tercero de tal forma que lo puedas estructurar en un pago fijo y/o un variable. Por ejemplo puedes venderla a la valoracion a la que se realizo la ultima ampliacion de capital mas el 50% de la diferencia con respecto a la siguiente ampliacion. Naturalmente hay formas de valorar esto, pero es demasiado largo para este post. Puntos claves:

- Las acciones las mantienes. Son de titularidad tuya hasta que se ejercita la opcion. Por ello existe un riesgo de credito, de que quiebres, y son necesarias garantias que perfectamente pueden ser la pignoracion de las acciones u otros activos.

- Limitas el riesgo del vendedor al recibir un fijo y el del comprador ya que habitualmente el pago total si la empresa no va bien es inferior y si funciona superior.

- Puedes generar liquidez en un momento de bloqueo accionarial que te podria obligar en caso contrario a permanecer indefinidamente.

- Puedes y se suele dar la representacion al comprador de la opcion de tal forma que si el miembro del consejo es una empresa representada por una persona se cambia la persona. Adicionalmente se suelen dar poderes para las juntas y demas aspectos al comprador de la opcion o su designado.

- La duracion de la opcion puede ser indeterminada y en funcion de las circunstancias y devenires societarios de la empresa.

- Es muy dificil crear un mercado de esto, no se pueden estandarizar.

- Contable y fiscalmente creas un activo nuevo, la opcion, y la diferencia entre el precio de venta final de las acciones y la opcion es el de un activo financiero.

Este tema es mucho mas profundo y complejo pero solamente queria señalar una alternativa mas que se puede utilizar.

7 comentarios:

  1. En la bolsa venture canadiense sí parece haber mecanismos de derivados sobre start-up's, pero el tema sería como articularlo sin "bolsa".
    No veo claro que se puedan emitir derechos que supongan una "evasión" de los pactos sociales.
    Si podría ser interesante, que una forma alternativa de inversión de BA fuese en opciones, de esta forma financiarían la empresa en seed, y a las primeras rondas A, podrían ejecutar las opciones a una valoración X (preacordada) + baja que la valoración de la ronda De esta forma se bajaría el riesgo del BA, y la rotación de sus inversiones al hacer cash-outs parciales siempre en 1-2 años.

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  2. Como siempre muy interesante.

    Creo que la ventaja de los derivados puede ser independizar los derechos económicos de los políticos. Por otro lado, otra alternativa sería las cuentas en participación. No obstante, si se puede prever estos temas con antelación al pacto de socios mejor.

    Respecto de la posibilidad de un mercado secundario, no me parece descabellado, aunque no lo veo tan organizado como una bolsa de valores en la que los activos son fungibles y estandarizados sino más como un punto de encuentro e intercambio de información para hacer los acuerdos por fuera con un facilitador.

    Estoy seguro de que hay inversores con necesidad de hacer liquidez aunque sea a un descuento importante, y en este tipo de activos importante significa más del 50%. Por otro lado, creo que también hay inversores que estarían dispuestos a entrar en estas condiciones.

    En todo caso, no es tarea fácil.

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  3. Juan, exactamente. Si la empresa no cotiza no puede haber creadores de mercado que repliquen las opciones y por lo tanto que no tomen riesgos inasumibles. Otra cosa es que entre socios lleguen a acuerdos sobre sus participaciones y, bien hecho, se puede acordar como repartir los resultados economicos de la transaccion ademas de "compartir" visiones sobre los derechos politicos. Es mas, es una de las mejores formas para tratar de resolver accionariados bloqueados via tratar de conseguir mayorias cualificadas. Ahora bien, hay que hacerlo a la perfeccion, este tipo de contratos es muy complejo y que yo sepa hay muy poca gente con experiencia en este punto.

    Alejandro, no me malinterpretes. Me encantaria el que se pudiese crear uno pero no concibo como poder hacerlo porque casi todas las empresas no cotizadas tienen en estatutos o pactos de socios clausulas limitativas a la libre transaccion de sus acciones. ¿Un punto de encuentro en el que comprador y vendedor muestren su interes y quizas firmen un contrato privado que posteriormente necesite fedatario publico?. Igual ese es el camino correcto.

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  4. Algunos mercados para acciones privadas:

    http://www.sharespost.com/
    http://www.insideventure.com/
    http://www.secondmarket.com/

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  5. Anonimo, gracias por los links. Solo conocia secondmarket. De todas formas estamos en las mismas, con las limitaciones a las transacciones de acciones de los estatutos tipo de las SL como los pactos habituales de socios, cuando haces una oferta por un paquete de acciones conoces el precio pero no la cantidad que puede variar sustancialmente tanto al alza como a la baja. Lo cual limita enormemente que las ofertas sean firmes. Otra cosa es que creemos diferentes tipos de acciones y que las destinadas a los socios financieros no tengan dichas limitaciones, u otros mecanismos clasicos habituales en otros paises pero aqui ciencia ficcion.

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  6. Hola a tod@s,soy nuevo en el blog.

    Os escribo porque estoy buscando algo que quizás no encuentre aquí,o quizás sí,no sé.Estoy buscando algún negocio,inversión ó alguien que quiera un socio inversor,dsipongo de un capital no muy elevado,pero que lo quisiera poner en funcionamiento,y qué mejor manera que ahora que hay tanta falta de financiación,ó simplemente si conoceis algún que otro blog/página donde pueda encontrar/buscar algo interesante con respecto a lo que busco.

    Gracias de antemano chic@s.

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  7. Anonimo, si quieres hacerlo por tu cuenta te dejo un link donde se comentan bastantes de los foros de inversion actuales:
    http://loogic.com/sobre-los-foros-de-inversion/

    No son todos pero estan casi todos los mas importantes.
    Si prefieres invertir a traves de inversores profesionales te recomendaria:
    http://www.dad.es/
    http://www.inveready.com/

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